向知识投资,收益最佳。

——本杰明·富兰克林

    2000年3月,纳斯达克达到峰值并随即崩溃,这标志着网络投资热潮的结束。就在这之前的一两个星期,约翰接受了《股票》杂志的采访,该杂志编辑和约翰就互联网泡沫的风险问题进行了详细讨论。在谈论这次互联网泡沫时,约翰还进一步谈到了以前的一些投资狂潮,如19世纪的美国铁路建设狂潮,以及20世纪在电子、汽车、飞机、无线电通信以及电视等多个领域出现的泡沫。他总结说,当前的互联网泡沫是目前为止所有泡沫中最大的一个。他说,据他所知,与这次泡沫最为相似的是20世纪80年代发生在日本的股市泡沫,不过论规模,日本的股市泡沫更小,而且是用了20年才形成的。

这次对话中,话题难免转到让约翰为杂志读者提供投资建议上来,这些读者们正面临着股市日益升高的风险。从第六章关于互联网泡沫的论述中,我们知道,在这次访谈之前,约翰已经建立了规模极大的科技股卖空仓位,这些科技股即将产生巨额回报。然而,这种做法对杂志读者来说风险太大,无论是直接还是通过提供投资建议的方式对他人钱财进行操作的时候,约翰一贯持极为谨慎的态度。为了了解约翰提供的建议,我们从这次访谈中摘录了一段对话:

《股票》编辑:作为《股票》杂志的编辑,我却不知道要给我的读者提供什么建议。

约翰·邓普顿:其实也不是太难。让你的读者去买债券吧。纵观人类历史,有一个传统,那就是债券一直以来都是长期投资者的一般选择。由于在20世纪很大一部分时期,股票市场都跌得超出常理,因此买股票比买债券划算。但是,现在还是买债券最划算。

如果有人寄希望于阅读这篇访谈来找到一只新股的话,听到“债券”一词肯定会大失所望。大多数投资者听到这个词,就会立刻抑制不住昏昏欲睡的感觉。也许这个词会让他们打哈欠,会枯燥乏味得让他们眼神模糊、无精打采。债券单调无聊,让人兴奋不起来,只有老年人才买债券为其退休生活获取稳定收入。2000年3月,债券成了热门投资策略。

尽管我们尽可能不让读者感到枯燥乏味,但一些有关债券的基本背景介绍将会有助于我们理解约翰在债券市场所运用的策略。

债券是一种有价证券,其持有人有权从另一个债务实体获得一定数额的回报。履行付款义务的借款人可以是公司、政府、政府机构或一些普通借款人,如偿付抵押借款的私房屋主,甚至信用卡账单还款人等。关键是,几乎所有类型的借债都能被转换成债券,并在债券市场进行交易。

最常见的是按照票面价值发行的债券,如1000美元。作为一名投资者,这意味着发行债券的时候,一只债券你要付1000美元。你的1000美元以及借款人同期卖掉所有其他债券所得到的钱,都归借款人使用。作为交换,借款人同意给你这个投资者回报,即你出借的本金加上一定的利息。假设你的债券利率是7%,那么在债券期限内,你每年就会获得7%的利息券,即每只1000美元的债券每年的利息是70美元。借款人经常每半年支付一次利息,如果是这样,你一年就会收取两次利息,即每半年35美元。如果你在期限内一直持有债券,一旦这只债券到期,那么你不仅会拿到利息,而且还能拿回自己的本金。

这就是债券的基本内容。借款人借到钱并定期给予回报,回报情况要取决于债券的结构。债券就像股票一样,在市场公开交易,也可以像股票那样转手。换句话说,债券投资者不一定非要等到债券到期才收取回报,他们可以像便宜货猎手那样操作,寻找价格错误、便宜货等等。下面我们要简单介绍并解释一下决定债券价格的因素。

关于债券,如果你只记得一件事,那就应该是:债券的价格和利率走势相反。如果利率升高,债券价格就下降;如果利率下降,债券价格就升高。要想进一步搞清楚为什么会存在这种关系,了解一下利率的组成会很有帮助。

利率被表述为一个数字(例如5%),但事实上,它却是三个不同数字的集合体。首先,是人们所知道的无风险利率。这是第一个需要考虑的数字。无风险利率指的是向那些几乎没有违约风险的借款人收取的利息。政府是唯一能说自己永不违约的借款人,因此无风险利率通常就是政府(比如美国政府)为其债券支付的利息的同义词。我们使用这个术语仅仅是为了说明术语本身,因为从上一章以及本书没有讨论到的其他无数例子中,我们看到,政府也会违约,不履行自己的义务。投资者认为美国国库券不存在违约风险,这真是大错特错。总而言之,一只5年期或10年期美国国库券的利息通常被拿来当做无风险利率的例子,因为人们普遍认为,像美国政府这样的政府是不会违约的(它总会印更多的钞票)。

组成利率的第二个数字被称做预期通货膨胀率,这个数字之所以包含在利率当中是因为上涨的通货膨胀率是债券持有人所面临的较大风险之一。这很有道理,因为如果你收取的固定利率是5~30年期,就很容易看出涨幅很大的通货膨胀会削弱美元的购买力。这样想一下:假设你一年获得的固定利息是500美元,在今后30年每年如此,如果通货膨胀率大幅上升,那么你的500美元就会随着时间而贬值,因为物价上涨了,而且与上涨的物价相比,货币的购买力降低了。所以,固定利息的收取者会将通货膨胀因素包含在利率当中,尽量保护自己免受损失。

利率当中的第三个数字与借款人的信用有关。债券持有人希望获得风险补偿,或者说对他们有可能无法获得回报进行补偿。有鉴于此,如果某公司过去的财务状况不稳定,与美国政府这样的借款人相比,该公司需要支付的利率中就要更多地包含违约风险因素,而美国政府的违约风险为零。这种信用价差是判断债券发行风险的基础,至少从市场角度是如此。例如,如果5年期美国国库券的利率是5%,那我们公司发行的5年期债券利率必须达到8%才能有买主,3个百分点的差距代表着债券违约风险的增加;如果与我们相似的某个公司以9%的利率发行债券,那我们就认为该债券所含风险性更高。

让我们把了解到的这些信息运用一下。我们已经知道有关债券的第一条是,债券的价格与其利率走势相反。如果我们是债券持有人,经济学家们预计通货膨胀率会从每年的2%涨到每年3%,那你认为会发生什么状况?这会使利率提高,同时(利率中的另外两个组成成分也一样)我们所持债券的价格会下跌。同理,如果我们持有某公司的债券,该公司陷入了困境,分析师们认为该公司可能无力偿还其债权持有人,那么其信用价差或违约风险就会升高,我们所持债券的价格就会下跌。最后,如果美国联邦储备银行采取措施提高了利率,那么无风险利率就会升高,我们所持债券的价格就会下跌。正如你所看到的,有三个基本因素会驱动利率发生变化。进一步来说,这意味着有三个基本因素会驱动市场上的债券价格发生变化。

讲完了这些基本要素,我们还需要再介绍一个情况。约翰购买债券来实施自己的投资策略时,买过一种特殊类型的长期国库券,在这里需要解释一下。约翰没有买有着固定利息的债券,他买了一只零息债券。换句话说,不同于定期向他支付分散利息的债券,这只债券以低于票面价值的价格发行,其价格会随着时间上涨,从而反映出期望中的累计利息。这类债券从过去几十年至今十分流行,如果是政府债券,往往指的是本息拆离国库券。“本息拆离”一词最初是指将零息支付与债券分离,并把债券分成两个部分:偿还本金和支付利息。零息债券或本金拆离债券背后的观点是,假设某债券的票面价值是1000美元,你会以远低于1000美元的极大折扣价格买下债券,该债券在期限以内,价格会不断上涨,等到债券到期的时候就会涨到1000美元。

因此,如果一只30年期的零息债券每年利率是5%,每半年支付一次,那么投资者买债券只要支付227美元,在该债券到期的那一天就可以收取1000美元。其间累积起来的这773美元(1000美元-227美元)被称为应计利息,或债券期限内应该收取的利息数额。如果债券持有人持有这只零息债券满30年,直到收取1 000美元的那一天,那么该债券持有人的年回报率肯定是5%。

如果利率环境发生变化,债券的价格在公开市场上也会发生变化,投资者这时就可以对债券价格的变化加以利用。要理解这一点,不妨这么想:假如你买了一只回报率为5%的债券,你持有该债券一直到收取1000美元的那一天,那么这5%的回报率就获得了保证;但是如果在你持有债券期间,利率下降,债券价格上涨,那你就可以利用价格上涨,在市场上把债券卖掉。因此,你的零息债券在公开市场上就会出现更多价格波动,就像股票持有者利用其股票价格上涨获利一样,这可以让你以一模一样的方式获得“资本收益”。在一个利率下降、债券价格上升变化的利率环境中,可以产生资本收益。

让我们回到2000年3月约翰关于购买债券的建议上来,他的建议基于两条充分的理由。第一条以猎取便宜货时所使用的、久经考验的比较方法为基础。约翰的基本原则是:如果你已经找到了价值高出50%的更理想的东西,那你就应该把当前持有的东西卖掉。如果你是2000年早期一名身在美国的投资者,没有从为数极少的、有大量低价股的市场(如韩国)中挑选几个市场进行投资,那你的选择就十分有限。约翰认为,大多数股票市场,包括全球许多股票市场在内,都价格过高,这是与股票收益、增长率以及其他用以判断股票价值的大多数方法相比较而言所得出的结论。

所以,从常识的角度来看,如果股票的市盈率能很容易恢复到比较正常的水平——这个水平比2000年3月的水平更低——那么购买这种股票可不是什么好主意。换句话说,许多股票市场价格似乎最终都会下跌,从而导致股票失去价值。2000年初期,约翰认为,在未来3年的某个时候,纳斯达克会从顶点下跌50%。通过估计纳斯达克可能蒙受的损失,并知道这一下跌同样会导致其他股票市场暴跌,我们就能很容易地看出,一只收益率为6.3%的零息债券符合价值高出50%这一标准。债券之所以具有这种相对优势不过是因为一个保障,即只要持有债券直至期满,就不会赔钱,即便如此,购买债券依然更为划算。

记住,成功猎取便宜货的关键是要始终锲而不舍地在金融市场上搜寻最佳价值。这种搜寻应该做到范围广泛,能涵盖全球所有的股票市场以及各式各样的债券市场。遇到一些特殊情况,如互联网泡沫高潮,这种搜寻会让债券的回报相对更有保障并更稳定。这是一个常识。在2000年,你可以选择继续投资美国股票,这可能会让你赔钱50%,也可以选择购买政府债券,这会带来6.3%的收益——究竟该选哪个应该很容易。

在此作出购买债券的决定有可能仅仅是因为一个简单的愿望——不赔钱。然而,作为真正的便宜货猎手,我们还必须时刻把眼睛盯在赚钱上。从这个方面来说,购买长期政府债券的建议就不应该仅仅被看成是简单的被动防守措施,这还是一个机会,它能让你赚到的利润远远超过30年期零息美国国库券6.3%的收益。

要想了解债券之所以越来越吸引人的原因,就要看一下长期以来美国联邦储备银行对美国经济面临的各种危机所采取的应对措施。到2000年3月,互联网泡沫所达到的高点已经如此之多,持续时间已经如此之长,以至于美国消费者的消费习惯开始受到影响,这和我们在第六章讨论过的关系是一样的。问题是,当互联网泡沫最后破裂的时候,一直在股票市场从事投机交易的大量美国消费者会突然觉得自己比以前穷多了,因此他们就会削减支出,而这可能会导致经济衰退。如果发生这种情况,约翰推断,美联储就会介入,并采取措施降低利率,从而以让货币贬值的方式来缓解经济衰退。

为了更好地了解美联储在这一投资策略中所扮演的角色,让我们花片刻时间重点看一下美联储可能会采取的行动。根据美联储在控制利率方面所起的作用,想一想它能够采取的两个举措以及这两个举措所产生的后果。一方面,美联储可以降低利率——这是一项扩张性政策,因为它会导致货币价格相对降低,从而刺激人们对货币的需求。美联储实施扩张性政策时,会宣布降低联邦基准利率,即联邦公开市场委员会赎回市场国库券时的目标利率。各存款机构将根据这个利率彼此发放隔夜贷款。这样一来,现金贷款就会增加,而债务就会减少。这样想一下:如果你正在开车,美联储的这些举措就相当于踩油门。

另一方面,美联储可以实行紧缩政策,这可以通过发售国库券来实现。发售国库券能有效收回现金。因此,美联储会采取行动把利率提高至既定水平,如此一来,货币的价格就升高了。如果你正在开车,这些举措就相当于踩刹车。一般情况下,当经济出现衰退苗头或已经陷入衰退,美联储就会实施扩张性政策;当经济过热、通货膨胀加速,就会实施紧缩政策。

美联储由一位主席和一个联邦储备理事会组成,这些人都是精明的经济学家,同时本人也都是富豪。他们向国会提交报告,避免以鼓励或被动方式让经济陷入衰退。尽管所有的经济都会不时陷入衰退,这是经济的一个普遍特点,但美联储的职责就是要尽力阻止衰退的发生。所以,他们一般会尽可能采取措施使经济避免陷入衰退,同时又不会冒通货膨胀率升高的风险。明白了这一点后,就股市泡沫一旦破裂会发生怎样的情况,约翰作了一个简单的预测:

一旦股市泡沫破裂,美联储和其他国家的财长们就会同意降低利率而不是提高利率。如果利率降低,长期债券的价格就会上升。

约翰对接下来的几个月以及几年会发生怎样的情况所作的这种预测在历史上是有先例可循的。和股票市场中的大多数事件一样,谨慎的便宜货猎手通常能从历史上找到与此相似的情形。有鉴于此,就美联储针对经济衰退降低利率、实施扩张性政策的情况,我们很容易从股市和经济事件的历史中找出先例。说得更具体些,艾伦·格林斯潘领导下的美联储在应对金融市场冲击时,主要采取的措施就是下调利率并实行宽松政策。事实上,金融市场早已对格林斯潘下调利率以应对冲击的做法习以为常了,金融市场一些权威人士甚至还因此杜撰了一个词——“格林斯潘看跌期权”,这个词表示美联储的扩张性政策总是会帮助市场摆脱困境。看跌期权是投资者用以保护自己免遭损失而购买的股票期权。因为这种事件在很大程度上是由股票市场过剩而造成的,考虑到消费者的支出情况,我们有理由认为,美联储会在纳斯达克泡沫突然破裂的时候插手干预。

有些人认为美联储应该只对某些经济现象做出应对举措,如削减消费者支出、降低失业率以及通货膨胀率。而其他人则认为美联储的职责是保护整个金融体系,使之免受冲击和各种问题的困扰,其中也包括股市和债券市场出现的问题。格林斯潘以自己的经验向我们明确显示出他对该问题的倾向:只要金融市场面临威胁,比如股票市场崩溃,他就会运用美联储的各种策略加以应对。

希望从历史当中寻找先例的便宜货猎手应该特别看一看两个事件,这两个事件与近在眼前的纳斯达克崩溃有着相似之处。第一个是发生于1987年10月的股市崩溃,第二个是俄罗斯债务拖欠以及1998年对冲基金长期资本管理公司的垮台,该公司现在已声名狼藉。在这两个例子里,美联储针对金融市场面临的危机都采取了降低利率、放宽货币政策的策略。所以,在纳斯达克泡沫形成并有可能带来可怕后果的时候,约翰相信美联储会再次采取行动降低利率。

现在我们可以清楚地看到,债券不仅可以很好地保护我们宝贵的财富,而且还极有可能使我们赚到更多的钱,当然前提是美联储降低利率。美联储保护经济、使之免于陷入衰退的积极态度会给债券提供保障,使债券的投资回报在互联网泡沫破裂之后用不了几年就超过其他大多数投资回报。简单地说,只要美联储一开始降低利率,30年期的零息国库券价格就会大幅上涨。

与约翰的预测相比,更有趣的也许是他对这些事件预测的精确程度。他预测,到纳斯达克下跌40%的时候,长期债券的价格就会上涨。请记住,他作出这些预测的时候,纳斯达克或互联网泡沫可还没有出现任何崩溃或疲软的迹象呢。“人们开始感到害怕、长期债券开始上涨的时候是当市场主要股指下跌40%的时候。这一暴跌会让所有人感到惶恐不安,许多股票还会继续下跌。大量股票会跌至接近零值。”

到2000年12月的中期至后期,纳斯达克已经从2000年3月15日的最高点下跌超过40%。在这之后一个星期之内,美联储开始降低利率。从2000年1月3日起,美联储开始降低利率,之后整整一年一降再降(见图9–1)。

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图9–1 2001 年联邦基准利率的历史变化


资料来源:美联储

图9–1显示出这一稳定的降息过程,看完该图之后,便宜货猎手应该会本能地想到:零息美国国库券的价格会随着降息相应上涨。价格的上涨意味着这只零息美国国库券的持有者正在赚钱。事实上,看到利率在短短一年间降幅如此之大,你的脑海中应该出现这样的画面:在零息债券中做多头的投资者面前的现金出纳机都在“哒哒哒”地响个不停。不过,在我们讨论约翰用他的投资策略所获得的回报之前,我们还需要把当前的讨论再深入一步,就以一个问题开始:你认为约翰会把自己的现金钉死在这些无风险债券上吗?

答案是不会。因为约翰用的只是一种普通投资策略而已,这种策略有些读者可能用过、听说过或从新闻报道中见过,那就是“套息交易”策略。简单来说,套息交易是指以低利率(比如1%)借款,然后以更高的利率(比如5%)把借到的基金再借出去的做法。作为借款人,你需要支付1%的利息,但是作为投资者,你能获得5%的利息。偿还借款成本之后,你的利润就是1%和5%之间的差价,即 4%。以实际货币为例,假设你借了1000美元,每年需要支付1%的利息,即每年10美元。然后你把到手的1000美元出借给另一位借款人,该借款人每年将向你支付5%的利息,即每年50美元。你从收取的这50美元中拿出10美元支付完自己所欠的利息之后,剩下的40美元就全部归你所有了。此处的基本思想是:低价借款,高价放款。这个概念与银行从其存款人和借款人身上赚钱的方式十分接近。

约翰在进行这种投资的时候认为,把所能借到的低息资本再用于投资是很明智的做法。而且有一点需要注意:如果你是借钱投资,那你赚到(或赔掉)的钱就会更多,因为你用的是别人的钱。你的投资回报被放大,这不难理解:如果你借到的钱是你所拥有的股票资本的两倍,你把这些钱用于回报率为10%的投资,那么你的回报率就会增加到两倍,即20%。投资者遇到的问题是:如果投资失败,这一关系也会使损失加倍。如果你的投资亏损率是10%,根据杠杆作用原理,你的实际损失就是10%的两倍,即20%。杠杆作用就像一把双刃剑,有利有弊。在这个例子里,约翰之所以放心地用借来的资本投资,是因为他借钱的成本极低,而且向他借钱的人不存在拖欠利息的风险。在这种情况下,约翰开始将眼光转向日本,向世界上成本最低的基金借钱,来进行自己的套息交易。

借日元是目前为止最有吸引力的一个途径,因为约翰当时所借日元的实际利率仅为0.1%。日本当时利率极低,这是经济滑坡的长期效应所产生的结果,这次经济滑坡由日本股市和房地产泡沫所导致。自从20世纪90年代经济崩溃开始,日本利率就一直保持在一个极低的水平,目的是刺激经济恢复其高速增长水平。

综上所述,如果我们在日本按0.1%的利率借钱,按6.3%的利率出借,那么我们就能稳获6.2%的回报率。不过我们还面临一个重大风险,这个风险有可能让我们的回报大打折扣。当我们一步步从套息交易过程走过的时候,这个风险就越发清晰可见了。首先,我们按0.1%的利率借日元,把借到的日元兑换成美元,再用这些美元购买以美元计价的零息30年期本息拆离国库券。然而问题来了:我们卖掉这些本息拆离国库券后,还需要把我们的美元收益兑换回日元,以偿还最初的借款。这就产生了一个潜在危险:如果我们回过头来偿还以日元计价的借款,而日元对美元已经升值了,这该怎么办呢?换句话说,如果美元贬值了怎么办?关键是,如果我们用借到的日元去买东西,而这个东西是以其他货币计价,那我们就会面临货币风险。在约翰眼里,这会带来极大风险,因为他认为美元很容易大幅下跌,而且他还一直坚信,自那之后的未来数年,美元会多次下跌。

为了抵消这种风险,约翰将注意的焦点从美国本息拆离国库券转移到了其他政府发行的零息债券,因为其他政府的货币动态更有优势。我们在前几章讨论过货币风险,正如我们从中所了解到的,约翰青睐的货币总有以下特点:货币所在国有贸易顺差、财政赤字较小,或更理想,有财政盈余、较之国内生产总值其政府借贷总额很小。这份标准清单一下子使(而且会持续使)美元相对失去了吸引力,并增大了其下跌的可能性。这些标准没有一条适用于美国,主要原因是美国的债务负担不仅庞大而且还在继续增加。与美元相比,有一些其他货币的动态就要有优势得多。约翰认为,与美国相比,加拿大是个更好的选择,因此他购买了加拿大长期零息债券。他还推荐购买澳大利亚和新西兰的零息债券。他相信,这几个国家的货币与美元相比,在投资方面更有保障。

要想了解一些有关约翰这次投资回报的具体细节,我们转到加拿大市场看一下零息债券的情况。从2000年3月开始,也就是约翰推荐购买那几个国家债券期间,加拿大30年期零息债券的收益率达到5.3%。在随后几年,由于经济普遍不景气,利率下降,投资回报率早已远远超过了这只债券名义上5.3%的收益率。

我们以三年持有期为例(这与美国股指在2003年初期从长期熊市中走出来所花时间差不多),2000年3月购买的债券,其参照收益率从5.3%跌到了4.9%。这听上去也许差别并不大,但当我们将具体回报相累加,很快就会发现差别十分可观。例如,根据这两个收益率和零息债券的市场价格计算回报,我们发现加拿大元的回报率是31.9%。这个31.9%是加拿大元的持有期回报率,折合成年回报率相当于9.7%,对于无风险回报来说,这是个不错的结果。但是,如果考虑到约翰所说的美元的弱点,我们把回报从加拿大元转化为美元,那我们的回报率就会猛增到43.4%,折合成年回报率,达到了12.8%,这个结果也不错。顺带提一下,这个结果意味着,相对于更强有力的加拿大货币,美元在其持有期内价值损失了11.5%。

对于无风险资产投资来说,尽管这种回报已经极为可观了,但这还只是我们没有用借来的钱买债券之前的结果。如果我们运用两倍杠杆作用原理,转换回美元的持有期回报率就会从43.4%上升到86.8%。换句话说,约翰把利率为0.1%的借款投资于加拿大政府发行的无风险零息债券,其收益率在一个熊市期间超过了86%,这个熊市正如约翰所预测的,出现在纳斯达克泡沫破裂之后。

对这个86%的回报率和纳斯达克指数的同期表现作一番比较,我们看到,从2000年3月1日起,债券的价值损失了66%,这时候约翰建议投资者们开始购买债券。约翰那些债券的回报折合下来,相当于25.5%的三年年均复合收益率。

这个讨论的要点是,对便宜货猎手来说,进行相对比较总会让人有所收获。有时,诸如债券这样的证券也需要进行这种比较。尽管这种比较代表了一种极端情况,在这种极端情形中,没有足够多的低价股让约翰进行投资,但他所采用的合理方法却足以让他获得可观的利润。他的方法总是有一个特点:根据常识作出决策,积极主动去做别人不愿做的事。回顾他在这次交易中的思路,可以归结为一些简单的问题:我是应该冒险在上涨的股市中赔一大笔钱呢,还是应该在各种长期债券市场中稳当赚取5%~6%的收益?任何人都能明白这一决定背后的逻辑。道理很简单,并不复杂。

约翰开始购买零息债券的时候,原本打算一直持有债券,直到从纳斯达克泡沫破裂之后的熊市上找到理想的低价股为止。他曾说过:“如果纳斯达克指数下跌50%,大多数投资者也许会明智地将自己的大部分资产从高等级债券中抽出,用于购买这个时候最便宜的股票。”

然而2003年后期,约翰改变了在美国投资的主意,主要原因是他看到美国经济依然极不平衡,这让他认为美元脆弱易跌。此外,他还看到一种令人担忧的情况。他认为美国极有可能正在吹起一个灾难性的泡沫,只不过这个泡沫并不在股票市场。他看到的这个正在膨胀的泡沫出现在美国的房地产市场。

评估房地产价值所使用的关键衡量标准当中,约翰重点使用的是资产的重置价值。比如,在股票死亡时期(参见第五章)的美国股市,他曾用过这个方法,现在他又以同样的方法对一套住宅的市场价格和重置住宅所需成本进行了比较。他说,当他看到他巴哈马自家住宅附近的人们开始用四五倍于成本的价钱修建住宅的时候,他不由感到震惊。他认为,价格一定会回复到正常水平。他不仅曾观察过历史上住宅价格高于重置成本的各个时期,还观察过价格低于重置成本的各个循环周期。此外,他说,在他一生当中,住宅价格与其重置成本之间还从未相差如此悬殊。尽管他认为在经济大萧条期间,要想见到类似狂跌90%这样的价格纠正力度是不可能的,但他相信下跌50%确有可能。他在新闻媒体中所作的这些评论也许让一些观察家有这种感觉:没有什么好机会供便宜货猎手利用。别急,我们还有一个投资要讲,在讨论了约翰职业生涯中这么多的投资之后,这个投资会让我们感觉很熟悉。下一站,中国。

杠杆作用(Leverage)指以较少的资本买卖较多资本的股票,用于放大投资回报,同时放大 投资风险的一种投资方式,其实质相当于借款用于投资。——译者注