在投资里,代价最昂贵的一句话是:“这次情况有所不同。”

—— 约翰·邓普顿

    1999年初,我刚大学毕业就进入了金融界,在摩根士丹利添惠公司设在佐治亚州首府亚特兰大的一家事务所从初级职位做起。虽然早在8岁时我就已经开始在投资领域初试身手——我买的第一只股票是盖普公司(Gap)的股票,那时我卧室的墙上挂的都是盖普品牌的衣服——但是面对20世纪90年代末如火如荼的股票市场,我依然毫无经验。我看到炙手可热的科技股首次公开发行后,剩余部分流入了投资银行家和经纪人的腰包;以20来岁年轻人为消费主体的休闲时装公司发展迅速,这类公司对美国“新经济”的形成功不可没——所有这些让年轻的我大开眼界。

就我进入金融界而言,再找不到比这更好的时机了。市场在2000年达到了极度亢奋的顶点,然而紧随其后,投资者们就纷纷绝望地抛售股票,黯然退出市场。我亲眼所见的这一切让我在短短几年内就学到了一个投资者一生的投资经验。而且,2001年夏天推出的对冲基金也让我从市场中获得了宝贵经验。本章要带大家回到1999~2000年的那段时期,故事要从我和父亲在1999年初拜访身居巴哈马的约翰开始说起。

那天早上,我和父亲刚到巴哈马首都拿骚,就来到约翰住的地方——莱福德沙洲俱乐部,和他在俱乐部餐饮区的游泳池边上共进午餐。由于不知道该说些什么,我不经大脑就脱口问了一个问题:“约翰,你一直在买科技股吗?”问完后我十分后悔。约翰平静地看了我一眼,轻轻把可乐放在桌子上,脸上露出一丝淡淡的微笑,说道:“我给你讲个故事吧。”

小时候,我住在田纳西州的温彻斯特。记得一个夏天的傍晚,我和哥哥在街上一路飞奔,跑到聚集了一大群人的一所房子的前廊外。当时几乎全镇的人都站在这所房子外面焦急地等待着。最后,房子的主人——那个男人在前门出现了,他面带微笑,示意让我们大家再稍等片刻,转身又回到了房子里。不一会儿,随着开关“啪”的一声轻响,整个房子一下子亮了。守在那儿的人群欢呼起来,兴奋地鼓掌——原来是在通电,从此电永久性地改变了世界,但是卖出电力股票的时机却比这要早好多年。

以这个故事开头,约翰讲起了几个世纪以来的许多金融市场泡沫,从17世纪30年代的荷兰郁金香泡沫到由法国投机者引发的密西西比泡沫、发生在英国的南海泡沫,当然还有美国铁路建设的盛衰荣枯。即使到了现代化程度更高的时代,无线电通信、汽车以及电视机领域仍然存在着投机泡沫。约翰对这种泡沫行为总是很感兴趣,他甚至让邓普顿基金出版社发行了《非同寻常的大众错觉与群体狂热》(Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds)的重印本。在约翰对于会转变成群体狂热的经济活动的讲述当中,我认为最值得注意的是,每个案例中的经济状况和人的活动都有着共同的特点。如果花时间研究这些事件,甚至是发生在几个世纪之前的事件,就会发现每一个事件都包含有我们熟悉的成分。如果你还记得互联网泡沫,那么考察南海泡沫的时候,你很可能会有一种似曾相识的感觉,尽管南海泡沫发生在18世纪的英国。

以汽车业为例。20世纪初期,汽车业刚刚起步,进入这一行业几乎不受什么限制,1900~1908年间,美国汽车业的早期商业化进程使500家制造商一起进军汽车业;与此相似,20世纪90年代末期到2000年,网络公司一时之间呈爆炸式增长。早期的汽车生产商其实只是汽车零部件的组装者,并非大规模的汽车制造商,就像许多早期的互联网公司一样,只要有创意就能建起一个网站。无论是上述哪一种情况,创办一家公司都不需要很多资本。同样道理,大众似乎并不过多考虑如此众多的企业玩家的命运,纯粹是竞争才让这些企业玩家在最后分出输赢。

这很有道理,因为大众通常会在企业发展的初期阶段对该企业估计过高。在汽车和互联网两个行业中,其繁荣和狂热相隔将近百年,为数众多的企业玩家在泡沫破裂之后资产都大幅缩水。一旦竞争迫使公司要靠自身实力去赚钱,而不是从投资者那里集资筹款,那些赶时髦凑热闹的公司就没有好日子过了。每一家通用汽车公司都有若干新时代汽车公司(New Era Motors Inc.)跟风与之相竞争,每一家eBay公司也都有若干威普旺公司(Webvan)跟风与之相竞争。当大众介入到竞争中,群体性的狂热就开始形成,只要与新兴企业有关,大众就会不顾一切予以支持。投资者们通常又会进一步向那些甚至最不可信的新经营者们提供资金。一旦失去资金供给,这些经营者就会破产,而资助他们的那些天真的投资者们就会蒙受巨大的经济损失。

每一次投资热的另一共同特点是:表面上看起来很乐观,人们对下跌的风险几乎不予考虑。典型情况是,这种乐观情绪的产生是因为人们预测某一企业在未来会实现惊人的增长,而且这种增长会直线式发展,其间不会出现重大中断。当汽车业在20世纪的最初十年开始迅速发展的时候,人们过于乐观地认为这一行业会无限增长,这是一个简单的事实。与这一观点不谋而合的是一个潜在的假设,即这一增长不会出现中断——相反,它将呈直线式发展。

在互联网的引领下出现了新经济,与此十分相似的是,汽车的发展也引领我们进入了一个“新时代”。投资者们所宣布的新时代是快速交通运输的时代。由此我们可以看到,无论是20世纪还是21世纪,技术泡沫似乎总要鼓吹所谓 “新时代”的概念,无论是20世纪90年代末期到2000年之间的新经济,还是20世纪最初10年高速交通的年代都是如此。如果分别仔细考察这两个时期的新闻报道,就会很明显地看出这两个泡沫时期的相似之处。从1912年《纽约时报》的这段摘录中,我们既可以看到大众的预测暗示着汽车行业的增长不会中断,也可以看到其中包含有进入一个新时代的观点,这个例子里的新时代指的是第一次高速交通。

很多人轻率地把汽车看成是一时的时尚或狂热,这是完全错误的。所有人必须意识到,这是一个高速交通的时代,对汽车的实际需求是如此巨大、如此普遍,以至于人们无法相信对汽车的需求量会减少。

“无法相信对汽车的需求量会减少”——如果这种看法还不够片面,那什么才算片面呢?请仔细思考一下1999年年末《连线》杂志上的一番评论,这番评论摘自乔治·吉尔德访谈,此人是一位鼓吹科技股的牛人,发表有关行业方面的通讯报道。在以下引文中,我们可以再次看到那个潜在的假设,即惊人的增长会加快速度而且不会中断。

我并不认为网络企业价值评估很疯狂,我认为这种评估反映了人们从根本上接受了巨大的机会。事实上,所有的预测都估计互联网流量在未来5年大约会成千倍增长。这意味着,如果你现在代表一家互联网公司,你处理的仅仅是两年内潜在流量的0.1%而已。照这种速度,互联网流量10年后将会成百万倍增长。

“百万倍增长”——这种乐观情绪简直太离谱了!平心而论,汽车和互联网都永久地改变了世界。然而,我们是便宜货猎手,我们关心的事实是,这两种企业的价值都被过分高估了,一旦整个股票市场与大众意见相一致,就会产生一个大的泡沫,投资就会因此面临极大风险。还记得猎取低价股的第一条规则吧——要区分股票价格和股票所代表的公司。在这个例子里,投机者接受了聪明的主意,在不考虑价格的情况下买下了股票。股票的价格并不重要,只有一种情况除外,那就是假设股票价格会持续上涨,因为这些公司正在改变世界,没有任何力量能阻止这种增长。受到这一“观点” 以及公司一定会增长的诱惑,投资者们常常被吸引到这类投资中来。随着在之后几年里汽车狂热的出现,有一点已经十分清楚,那就是在无限的增长和利润的诱惑之中,股票市场已经倒塌。下面摘录了有关1916年华尔街交易的报道,其中描述了由于对汽车业增长过分乐观而在股票市场上形成的这种情绪。

对于一个近来在经纪人事务所打发时间的人来说,不用再怀疑人们对汽车的狂热。刚刚在汽车股中赚了一笔、还没有汽车的投机者正准备用所获得的利润买上一辆,而已经有了汽车、同样赚了一笔的交易者正在计划买入一只更大的汽车股。

伴随投机狂热的一个特点是一种财富消费效应,这种效应来自那种对新得到的(而且长久的)财富的意识。这种心理上的转变使得成功的投机者会把自己的新财富消费出去。在上面的例子里,在汽车股票中投机成功的股票经纪人会用赚到的钱去买新汽车。在20世纪90年代末的互联网泡沫期间,新财富的诱惑力深深地影响了那些当日股票交易者和开始把互联网股票当做爱好来玩的人,结果他们自己却在这种狂热中深受其害。许多当日股票交易者都犯了一个大错,他们把牛市当成是自己的投资天分使然,放弃了自己的工作,把全部时间都用于股票交易。当然,他们的打算是在股票市场上不停地赚钱,用收益所得来实现经济上更高水平的成功并满足个人消费。在下面摘录的文字里,从一个学校四年级教师身上,我们可以发现新财富和消费增长的一个类似例子,这名教师过去从事的是当日交易, 1999年的《华尔街日报》曾对此人作过报道。

来自密歇根州布卢姆菲尔德山的一位四年级教师通过其在威特资本和电子交易平台的账户,以发行价购买了首次公开发行的股票,之后不久又全部卖出,这次交易让他收获颇丰。

他的交易组合已经从大约2000美元增长到大约9万美元,这都归功于他对炙手可热的首次公开发行的互联网股票的短期投资,其中包括在线旅游公司Priceline.com和集成软件供应商webmethods公司的股票。此刻他正带着全家前往毛伊岛过复活节,不仅如此,他赚到的钱还够他买一部数字影碟机,并对房屋进行必要的维修。

20世纪初,汽车股票的交易者用赚到的钱买汽车;21世纪90年代,当日股票交易者用赚到的钱去美美地旅游、买电子产品——不同的时代,相同的情况。当投机者开始越来越恣意挥霍其假想中的财富时,就会导致灾难性的后果,因为这种假想中的财富可能等不到交易日结束,就会化为轻烟消失无踪。同样道理,如果相当一部分公众将消费模式与股票价格上涨的预测联系起来,那么当股票价格崩溃时,消费就会回落,从而会对经济造成负面影响。在一个较长时期内,如果越来越高的股票价格使得消费也越来越高,就会带来毁灭性的结果。美国股市1929年大崩盘、日本股市崩盘以及1989年的不动产泡沫都伴随有这种动态关系。消费和更高的股票价格之间的这种关系也是过去经济范式的一个组成部分,这个经济范式在1720年的南海泡沫期间分崩离析了。

18世纪,南海泡沫因为诱骗了各行各业的人投资而声名狼藉,从此以后就再也没有摆脱这一恶名。这次的股票狂热与其他大多数股票狂热的不同之处在于,整个泡沫在短短数月之内就形成了,而很多其他泡沫的形成则需要几年的时间。南海泡沫出现的时候,英国议会正和经营商业运输船舶的南海公司达成一笔交易。这笔交易是让南海公司承担英国背负的一大部分债务,政府通过给予南海公司对南美洲的贸易垄断权,对这部分债务进行担保(主要是偿还)。人们以前持有的政府债券被换成了南海公司的股票,南海公司的股票会永久性地带来6%的股利,而且只要股票的市场价值上涨,持股者就一定会获利。在第一次交易之后不久,英国国王向全民发表讲话,谈了他对减少国债的愿望。

南海公司的经营者抓住这一机会,迅速拟订了一个计划,打算用南海公司的股票以同样的方式接收全部国债。一旦这笔交易获得通过,股票售出,大众满脑子想象的都是南美洲数不尽的金银矿藏以及会自然增长的巨额财富。此外,公司的董事们又在这些谣言当中推波助澜,以使股票价格上涨。来自新世界的巨额财富的诱惑力如此巨大,实在令人难以抵制,英国大众由此陷入了南海公司股票交易的旋涡之中。20世纪90年代末的当日交易者的行为让观察家们感到迷惑不解,1720年南海公司股票的当日交易者的自以为是同样让观察家们困惑不已。至少从英国18世纪开始,当日交易者一直是各种泡沫中一个活跃的固定角色。每一个例子里的当日交易者都不由自主地自愿放弃自己的本职工作,用以换取股票市场上的财富。以下叙述摘自《蓓尔美街报》(Pallet Mall Gazette)以及1720年的一些私人信件,通过这些叙述,我们很容易想象得到各行各业毫无疑心的投资者们是如何受到南海公司股票狂热的引诱而上当受骗的。

地主们卖掉了祖上的房地产;牧师、哲学家、教授、持不同政见的大臣们、上流社会人士、贫困的寡妇以及普通的投机者都在“发生改变,把自己的所有财产抛进了新股票”。

南海泡沫与网络泡沫十分相似,社会上的所有成员都受到诱惑,原因很简单:轻易就能获得财富对人的诱惑超越了时间和地域的界限。社会上没有任何人能除外,即使是那个时代最聪明的人也深受其害;牛顿在这次泡沫中就损失惨重。一位贵族遗孀在写给伦敦一位亲戚的信中讲述了她购买南海公司股票的经历:

南海公司成了人们议论的全部内容。贵妇们卖掉了自己的珠宝首饰去买南海公司的股票,为买到股票而高兴不已。杰米为自己交了好运买到股票而心花怒放,他那一向严肃的脸上开始露出了笑容;他看人的时候都掩饰不住自己的得意。惠特沃斯先生给了我200基尼(英国旧时金币名),想换取两个月内股价为500英镑的1000股南海公司股票的优先认购权,但恐怕他不能如愿了,因为我要成为一个富孀。赚钱从来没有像现在这样容易。

这位贵妇的一位亲戚也就当时的这些事件,包括投机活动,写了回信。他同样感受到了市场上轻易就能获得巨额利润的诱惑力。

我变得富有的速度如此之快,以至于证券批发成了我最喜欢的工作。南海公司宣布其年金受益人的股票已经大幅上涨。南海公司股票价格到现在为止已经涨到了460英镑;人们出价230英镑去换取股票开盘价为450英镑的优先认购权。我估计股票在停盘之前会涨到500英镑。

在南海泡沫和之后的大多数股票狂热期间,很多例子清晰地显示出,大众对那些和这种狂热唱反调的人都嗤之以鼻。1720年,一位曾担任英国财政大臣的聪明金融家罗伯特·沃波尔反对创造南海公司股票,并在其反对议案中大胆直言。他的观点摘录如下:

股票投机的危险做法会将国民的才智从贸易和工业上转移开。它会以危险的诱饵去引诱毫无防备的人,让他们放弃自己的辛勤劳动所得,去换取幻想中的财富,结果只能走向毁灭。这一计划的大原则其实是个一流的骗局:人为增加股票的价值,其所用伎俩是向人们许诺资金投入会带来可观的股利,从而激起并保持大众对股票的狂热追捧,而这些承诺其实永远都无法实现。

沃波尔对钱的看法是正确的。他谈到了毫无戒心的当日交易者,这些人在游戏还没开始的时候就被拖下了水。人们把他的担心和警告当做胡言乱语而不屑一顾。这一事件中有个教训,其基本意思是说,任何人如果胆敢反对狂热的大众观点,就会被大众毫不留情地打倒。在网络公司受到热捧期间同样如此,当日交易者会由于美美赚了一笔而被过分吹嘘美化,而谨慎的资深便宜货猎手们则会因为没有加入而受到大众的奚落。最引人注意的一点是投机者们过度膨胀的自信心,当狂热的情绪开始蔓延,投机者们就变得更加自负了。

在网络公司受到狂热追捧的时期,出现了两位极其成功的价值投资者——朱利安·罗伯逊和沃伦·巴菲特,这两个人就因为没有购买飞涨的科技股、在市场上表现不佳而招致许多不应有的大众批评。1999年12月27日,金融刊物《巴伦周刊》封面文章的标题是“你怎么了,沃伦?”文章谈到了巴菲特在1999年落后的市场表现,暗示他已经落后于新型投资者了:

伯克希尔公司无力的表现不仅仅体现在其经营和投资中。坦率地说,巴菲特,这个在2000年已经70岁的昔日股神,被越来越多的投资者认为过于保守,甚至过时了。

这篇文章,就像1979年那篇宣布股票死了的文章一样,事后也被当成了一个笑话,但是在当时人们可不这么看。自命权威的金融评论家和投资大众在杂志期刊上轮番嘲笑那些坚定的便宜货猎手,对其欠佳的表现乐此不疲地加以讥讽。对于这种情况,没有哪篇文章能比1999年12月《华尔街日报》上的一篇文章描述得更准确了。在这篇文章中,一名成了当日交易者的社会工作者炫耀着自己的股票交易技巧,想与巴菲特一较高下。

加利福尼亚州雷东多比奇的一位社会工作者以前从未买过股票,她认为自己不适合股票市场。“我并不清楚市场是怎么回事。”她坦白地说。后来有一天,她在开车的途中,从收音机上听到一家本地公司“已经和俄罗斯签了一份听起来似乎不错的合同”。在打电话了解了更多信息之后,她为自己开设了第一个经纪账户,以每股12美元的价格买入了100股。那家公司就是现在的世界通信公司。她原始的1200美元现在已经价值16000美元,这只是包括红帽子公司、雅虎公司、通用电气公司以及美国在线服务公司在内的50万投资组合中的一部分。

“我的钱在两年内就增加了一倍,我很吃惊,你们难道不吃惊吗?这真是太不可思议了。做社会工作根本不可能赚到这么多钱。”

商业街(Main Street)的投资者们已经崛起为20世纪90年代一支强有力的金融力量,这股力量随同华尔街的显要大亨一起,推动着各自的资本净值以超乎最大胆想象的速度增长,并推动市场不断刷新纪录。的确,现在个体投资者已经占纽约股票交易所交易量的30%,而1989年这个比例还不足15%。走进任何一个工作场所,不仅是办公楼,而且还有汽车商行、旅馆以及工厂等等,都极有可能看到人们在热烈地谈论投资。

那位社会工作者选股如此成功,以至于她将自己的社会工作只放在周末来做,而工作日则用来进行全职股票交易。“我每天都买进几只股票,也卖出一些股票。”她说。她的目标是每年赚取15万美元的交易利润,用来构建一个金融储备,使自己和丈夫在退休的时候能够衣食无忧。

在投资过程中,她总结出了几条很有效的投资原则,如“顺势”投资已经深入人心——专注于“价值”股票的投资方式已经完全落伍了。“所有那些人都说‘买入并持股不动’,”她说,“如果某只股票持续下跌,我认为你最好趁早下船。”

至于经验,“你必须把赔钱的股票卖掉,并不因为我是专家,股票就上涨。如果我的股票和股票行情自动收录器所报的不一样,”她补充道,“我不会继续坚守。我把损失控制在10%的范围内。”

学学吧,沃伦·巴菲特。

“学学吧,沃伦·巴菲特”?人们过去肯定追随过这个倒霉的家伙,其原因主要是他长期以来成功运用了价值投资方法。顺便提一下,世界通信公司通过做假账设下骗局,几年以后,成为美国有史以来最大规模的企业破产案例。这个例子同样说明,当日交易者对科技股抱有无比的信心。他们基于顺势交易的选股方法,化繁为简之后,就是在涨价的时候买入,在价格下跌的时候卖出。换句话说,整个游戏的原则就是要顺应大众的潮流。这种对科技股始终不渝的信心给经验丰富的便宜货猎手发出了一个信号:用纸牌搭成的房子就要坍塌了。

科技泡沫期间出现的世界通信公司案例又一次强有力地说明,人类活动和股票狂热之间的关系与时间无关。资产泡沫令人感到可悲的特点之一是,一些人不道德地乘机利用毫无戒心的大众赚钱。世界通信公司是乘着科技股票价格上涨的浩荡东风,通过一次次的兼并而形成的一家规模极其庞大的电信公司。20世纪90年代末,在大名鼎鼎的(现已收监)首席执行官伯尼·埃伯斯的支持下,公司规模通过一系列的收购迅速膨胀。公司的计划很简单:用飞涨的股票价格代替流通货币去收购其他竞争者,以巩固其在电信行业的霸主地位。公司的最大手笔本来是计划用1150亿美元收购斯普林特公司(Sprint),但这一交易未获反垄断监管机构批准。这次收购受挫之后不久,整个科技泡沫破裂,埃伯斯开始感受到了来自自己私人投资的巨大压力,因为支撑这项投资的是以自己世界通信公司股票为担保的4亿美元贷款。如果公司股票持续下跌,就会大事不妙,他用以获得巨额借款的担保就不复存在了。

在互联网企业不景气的压力下,世界通信公司的股票开始下跌,埃伯斯这时开始做假账,企图掩盖企业不断下滑的经营状况,并蒙蔽股票市场以使股票价格居高不下,他就是以这种方式操纵着自己所持股票的价格。在此之前,公司利用其所有的收购企业,对外声称其业绩和收益都在增长,然而在收购斯普林特公司失败后,公司的收购计划就难以为继了,再也没有可供公司轻松拉动的财务杠杆来对外宣布其虚构的赢利增长。毕马威会计师事务所接替安达信审计公司成为公司外部审计后,在审计查账过程中财务造假开始浮出水面,埃伯斯只能自食其果。最后,投资者们的损失高达1800亿美元。这种骗局在各个时代都会出现,而亚伯拉罕·怀特会对此引以为傲。

你会问:亚伯拉罕·怀特是谁?

在1904年的无线电报泡沫中,也有一个大众被引领着一路奔向子虚乌有的财富的例子。在20世纪初期的科技泡沫期间,用无线电报机进行通信的方式(无线电报)激起了大众的无限想象,当然也吸引着大众掏出钱包纷纷投资。这个泡沫开始于马可尼无线电报系统的发明,以某些人企图盲目效仿别人、利用大众的狂热情绪趁机赚钱而告终。

古列尔莫·马可尼是个有着爱尔兰血统的意大利人,出生于一个富有的酿酒商(詹姆森)家庭,家中还拥有不动产。他母亲请了一位博洛尼亚的教授教他学习物理,这位教授当时正好在作实验,在发射器和接收器之间用相同的频率传输信号。凭借认真的研究和不屈不挠的毅力,马可尼将先进的电话技术和电磁波研究相结合,实现了无线电信息传播。

尽管学术领域也有其他人在从事类似的实验,但马可尼从本质上还是一位资本家,因此他要寻求这一技术在商业上的运用。通过对这一技术的进一步研究,经历了有关专利权的起诉,并向意大利海军成功地演示了自己的无线电报系统之后,马可尼带着自己的研究加盟到一家公司,该公司由他一位表兄提供经济支持。不久之后,马可尼无线电报公司诞生了。以爱迪生为榜样,为了获得对这项新技术的更多经济支持,马可尼筹划向大众演示他的无线电技术。他发送的信号穿越了英吉利海峡到达法国,他还用无线电向美联社播发了美国杯快艇大赛的结果。借助新闻报道以及上述这些宣传推销手段,马可尼引起了很大的轰动。但是就像所有的新技术一样,这项技术也有其局限性,在这个例子里,信息的传送仅限于大约35英里的范围之内。

马可尼所进行的宣传推销没有白费,那些演示吸引了人们的注意,也引起了那些所谓未来竞争者们的兴趣,这些人准备参加游戏,将这项技术商业化,以从中谋取财富。一个名叫李·德福雷斯特的人就是这样一名竞争者,此人在耶鲁大学读博士,在同学们的支持下,成立了美国无线电报公司。与马可尼向美联社播发消息不同,这家公司计划向出版商新闻社播发1901年美国杯快艇比赛赛况(继马可尼的首次播发两年之后),从而来一次精彩亮相。两家公司使用的是相同的频率,因此无线电播报受到干扰。与此同时,当时的第三家无线电公司——美国无线电话电报公司,却因为找不到新闻社来转发该公司对大赛的播报而沮丧不已。在沮丧中,该公司在附近找到一个小岛,在大赛期间隐身于小岛之上,专门播发一些不知所云、淫秽下流的内容(针对的是马可尼和李·德福雷斯特),其唯一目的就是打击这两个竞争对手。这次大赛和这次播报的评论家们说,本次无线电播报能让人听懂的内容少得可怜,即使听懂的部分也完全不宜刊登出来。

无论就无线电技术还是企业地位而论,马可尼无疑都是领军人物,因此李·德福雷斯特需要筹集更多的资金才能与之抗衡,他决定在短期内筹集到所需资本。尽管他起初成功地筹到了许多资金,但一年不到他的努力就没有进展了,这时一个叫亚伯拉罕·怀特的人盯上了他。怀特在华尔街可谓臭名昭著,1796年,他以“邮票价”购得一只报价为150万美元的债券的发行权,由此从一贫如洗摇身一变成为富豪。怀特从华盛顿购得了一只债券的发行权,在华尔街发行,这样一来,他接到了许多投资者的报价。之后他把一系列的债券报价寄到华盛顿特区,在保证金不足的情况下成功中标。怀特迅速接受出价,为自己的债券寻找经济支持,然后在华尔街高价卖出了他获得的价值150万美元的债券。对于一个精于推销股票的人来说,这不过是在华尔街的一个精彩开始。怀特与李·德福雷斯特合作,出任美国无线电报公司的董事长,而李·德福雷斯特则屈居为副董事长。

怀特担任董事长所采取的策略是把推销股票当做灵丹妙药,从大众那里筹集尽可能多的资金。他们用了一些宣传噱头,如给汽车安装一个天线塔,然后将其停放在华尔街,在亚特兰大建起一座毫无用处的天线塔来吸引大众的注意力。不久之后,怀特就筹集到总计500万美元的资金,大约相当于现在的1.16亿美元。其后不久,他合并了国际无线通信公司,其前身就是美国无线电话电报公司,该公司成员和怀特是一丘之貉,他们曾蓄意破坏美国杯快艇大赛的无线电播报。据报道,国际无线通信公司经过一系列的收购已经被改造了,其收购对象主要是一些从事证券投机买卖的可疑公司。合并后的公司被认为价值1500万美元(相当于2006年的3.5亿美元)。

当怀特大权独揽并将李·德福雷斯特一脚踢出去之后,公司的主要目标就变成把一文不值的废纸卖给大众。李·德福雷斯特在这个骗局中也算不上有多清白,有他的日记为证:“我们相信那些笨蛋们很快就要上钩了。”被怀特赶出之后,他因为向美国海军出售专利侵权设备而被迫逃亡国外。怀特又加大力度,接二连三地实施了一系列策略,旨在抬高公司股票的价格,如对新闻媒体发布伪造的财务报告、给投资者发送前途一片光明的招股说明书,以及许多哗众取宠的宣传噱头。在一次公众演讲中,怀特这样向大众做出空口承诺:

现在只要花几百美元购买德福雷斯特股票,你就会一辈子过上养尊处优的生活。公司现在发展势头惊人。公司只要一产生红利,股票立刻就会无限上涨。如果持股两年,股票的价格一定会涨到目前价格的1000%甚至更高,那些买股票的人会获得超乎想象的收益回报。现在只要为你的孩子投入100美元购买这只股票,他们长大成人以后就会安享富贵。

通过向大众售卖股票而筹来的钱之后被当做公司收益计入了财务报告,因此,增加收益的唯一办法就是卖出更多的股票。一旦股票销售停滞,整个骗局就会被揭穿。因此,为了防止股票销售停滞,怀特的大肆吹捧也变本加厉了:

供大家购买的股票已经不多了。仔细考虑一下吧,机会就在你们手中!你会在正当高潮的最佳时刻抓住这个机会吗?乘着涨潮抵达又高又富饶的海岸陆地,摆脱让老年人无法安享晚年的经济窘境,到达梦想中的乐园,那里有无穷无尽的财富,你们的每个愿望都会得到满足;在那里,舒适安逸的生活让你可以纵情享乐,惊人的财富会让你自己和你深爱的人有更多的机会尽情享受。你会抓住这个机会呢,还是会犹疑不定,让机会就这样从身边溜走,在年老体衰的时候靠着别人的施舍而凄凉度日?好好想想吧!一切由你来决定!聪明地想想吧!快买吧!现在就买吧!

怀特不仅在其宣传中花言巧语、大肆吹嘘,而且还对公司的技术作出种种许诺,从而使这一骗局上升至另外一个层次。他向白宫拍了一份电报,向罗斯福总统许诺说无线电报18个月后就能通至马尼拉;他许诺建成一条从旧金山到纽约的通信线路;他许诺电报从太平洋沿岸可以瞬间到达中国。在此后不久,怀特在一篇新闻稿中对公司进行了重组,宣称已经成立了美国无线电话电报公司,其目的是将无线电通信企业中所有受国际关注的重要公司,包括马可尼公司在内,合并为一个公司。马可尼公司当然气愤难当,事实上它早已向怀特提出了专利侵权的起诉。

到1910年,亚伯拉罕·怀特的骗局彻底结束了。美国联邦政府工作人员对他设在纽约的办公室进行了突然搜查,证据显示怀特对外发放了大量宣传推销资料,吹嘘其公司业绩正在增长,经济状况坚不可摧。根据大量内容天花乱坠的邮件和充满诱惑的宣传资料都出自无线电通信联合公司办公室这一线索,联邦政府工作人员在努力寻找欺诈邮件。他们找到的证据也许连他们自己都忍不住大吃一惊。他们发现,人们信以为真的价值1400万美元的公司资产根本是子虚乌有,该公司的实际资产价值大约只有40万美元。公司董事们给一些股票打上印记,规定这些股票在1911年以前不能转让,这种给大众持股人设定禁售期的方式使董事们牢牢地控制了股票。在此期间,只要有新签订的合同(事实上是赔钱的合同),董事们就按照5美元的增幅不断调高股票价格。初始售价为1.5美元的股票,过一段时期就被调高到50美元。与此同时,董事们把自己手头的股票抛售给大众,而这些大众受害者却再也不可能以更高的价格卖掉这些股票。这一骗局让多达28000名持股者上当受骗,这些持股人当初对无线电通信公司股票的追捧可是极为狂热。联邦政府工作人员查抄了亚伯拉罕·怀特1500万美元的股票,这些搜查前价格为50美元的股票使怀特的私人股本在1910年增加到7.5亿美元,相当于现在的162亿美元。

伯尼·埃伯斯和亚伯拉罕·怀特的故事揭示了股票狂热背后丑陋的一面。从这两个事件中可以看到,无耻的骗子是如何利用投机者的天真和贪婪,卖给他们大把大把的谎言的。然而,即使股票狂热的市场环境在法律和道德上都无可指摘,投资者还是会接连不断地买进一系列价格过高的新发行股票,我们只能把他们这么做的原因归为头脑简单、观念错误。

在绝大多数股票狂热现象中,都能看到一些新公司会通过首次公开募股的方式向大众出售股票。无论何时,无论市场状况如何,如果看到首次公开募股出现,作为便宜货猎手的本能都应该让你心生戒备。不要轻易相信那些激动人心的花言巧语,那些伎俩只是为了把股票价格推到最高,从而让公司从大众筹集到更多的钱。很多公司在筹集资金智穷技竭的时候,就经常利用首次公开募股或二次发行股票的方式继续筹集更多的资金。所以,只要他们认为股票价格高,就会发行股票。如果股票价格高,那么你就不是在买便宜货。道理很简单,对吧?

1999年12月,股票市场上的科技股频道又上演了一出贪得无厌的精彩好戏。价值投资者们对这次显得过于亢奋。他们察看了市盈率,注意了现金流量,测算了资金的回报,倾向于稳定的资产负债表,而且也许以前还从未在任何媒体中听说过“现金消耗率”一说,更别说投资分析了。价值投资者关注企业的经营策略以及经营者的经验资历。长江后浪推前浪,这些昨日的投资勇士也不由屈膝臣服了。

也许是对那一刻发生在股票市场的情况感到滑稽可笑,另一位“老手”——就像他经常所做的那样——开始对这些事件进行仔细研究,准备把这作为股市历史上令人熟悉的又一个故事,让大家对这个投资新时代有个清楚的认识。市场已经变成了一个可笑的杂耍场,该给它指明道路、带领它走出迷阵了。

1999年的一天,我和父母在家中正准备一起过圣诞节,这时,父亲走进房间告诉我,他刚刚收到约翰发来的一份传真。传真上有很长一串名单,列的是约翰推荐我们卖空的纳斯达克科技股。

卖空是很流行的做法,投资者赌的是某只股票价格会下跌,而不会上涨。卖空的目的是从股票价格下跌中获利,这与通过股票价格上涨而获利的买进正好相反。要想卖空,就告诉你的经纪人你想卖空哪家公司的股票,经纪人会以你的名义(你自己并没有股票)从其他持股者那里“借”股票,之后就立刻把借到的股票在市场上卖掉。当股票价格如你预期那样下跌之后,身为投资者的你要做的就是趁机购买股票。

如果股票价格下跌,你用更低的价格把它们重新买回来,就会从中获得利润,这个利润是你最初卖股票时的价格(比方说每股50美元)和你买回股票时的价格(比方说40美元)之间的差额。你的经纪人以40美元的价格把股票还给出借人,你就会有10美元的利润,这就是初始50美元的价格和之后40美元的价格之间的差价。这其中的要点是,趁股票价格上涨的时候先把股票卖掉,等到股票价格下跌的时候把股票还给出借人,从中为自己赚取利润。但是,如果股票价格不跌反涨,你肯定会赔钱,因为你不得不以比如说60美元的价格重新购买股票,这意味着当你向出借者还股票的时候,你还欠他10美元的差价。

卖空并不适合胆小的投资者,因为这种操作最大能获得100%的利润。当你以50美元价格卖出的股票跌到0美元,你就能获得100%的利润。如果是那样,你还给出借者的股票就一文不值,卖出股票时的50美元利润也就全归你了。

让我们先把卖空的基本原理放到一边,看看其中的实际内容。正如你所看到的,股票的价格没有上限,这意味着你赔钱的可能性也无限大。经纪行为此也采取了一些预防措施,比如,让你在损失加大的时候往账户里打入更多现金,但是我们并不能将这种方法视为保护伞——这更像是让一个酒吧来劝阻一个已经喝得大醉的人;如果你仔细想一想,就会觉得这是个不好的迹象,因为所有的酒吧都希望你喝酒。总而言之,在卖空交易中,风险和回报之间的关系可以在转瞬之间变得很危险。给雄心勃勃的卖空者的告诫是,要牢记约翰·梅纳德·凯恩斯说过的一句话——“与你有偿付债务能力的时间相比,市场保持非理性状态所持续的时间更长。” 凯恩斯是一位著名经济学家,同时也是一位靠自身能力获得成功的劲头十足的投资者。

在股市崩盘的前几年,许多其他便宜货猎手试图在纳斯达克交易所卖空科技股票,但实际上,这更像是与公共汽车相撞。在前几章我们讨论过要避开“故事股”的重要性,故事股就是那些价格和公司经济价值差距巨大,以至于价格被过分高估,随时会大跌的股票。

20世纪90年代末期在纳斯达克交易所交易的科技股应该被归到故事股的展览厅中。科技故事股主要靠投资者所青睐的某一产品来支撑,有些科技股甚至连支撑的产品都没有。在很多情况下,这些科技股代表的公司并非传统意义上的真正公司,仅仅只是“商业构想”而已。在市场泡沫的后期阶段,投机者购买的那些科技股的价格直接随着支撑企业的疯狂构想而疯狂涨跌。企业经营方案已经过时了。1999年,一位正在起步阶段的企业家所能听到的最好建议是,在企业的名字前面加上一个字母“e”。在投资于新兴企业的投机者眼中,企业要想确保一鸣惊人,这么做是绝对必要的。这是新经济,新经济正在改变世界。公平地说,一些优秀的、长期屹立不倒的企业就是在那个年代成立的,但是那个时期也有大量推动股票价格变化的种种假设,包括那些久经考验的老企业的股票价格,这些假设如果说不上异想天开,起码也是荒唐可笑的。想正确明白这一点,看看这个情况,到1999年12月,纳斯达克交易所的市盈率已经攀升至151.7(见图6–1)。便宜货猎手看到的不仅仅是故事股,还有很重要的一点,即这些故事股的价格纯粹建立在幻想的基础之上。

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图6–1 1995~1999 年纳斯达克综合指数月市盈率

正如飞涨的市盈率所显示的那样,在1999年这一年当中,纳斯达克已经变成了一辆失控的火车,停不下来了。这给那些心里可能想着要卖空纳斯达克股票的便宜货猎手们造成了一个重大麻烦,那就是你正一头冲向迎面而来的车辆。这辆车满载而来,速度飞快,会不顾一切地突然转变方向。这是一条由新经济推动的失去法律约束的州际高速公路。如果便宜货猎手在错误的时候或错误的地点卖空股票,那他只能倒霉地被车撞死。1999年末期,纳斯达克交易所的股票价格刷新了周纪录——如果不是日纪录的话——又创新高。股票价格涨得更高是因为大众就希望通过更多的买进使价格涨得更高。股价涨得更高,不过是因为它们在前一天也涨高了。投资新手在一次买卖交易之后就成了股票市场上的天才。当日交易者们控制着股市大局,其主要特点就是顺势而为。这是唯一的一套程序,如果你不喜欢,那就再也没有什么可用的方法了。给股票估价的概念,或股票的价格应该由公司价值决定的观点被装有酷爱(Kool-Aid)饮料的冰桶掩盖了,太多的人都在喝冰桶里的饮料。

我们前面曾经谈论过便宜货狩猎过程中的种种陷阱,其中之一是很多人都经历过的,那就是先于大众找到低价股,然后眼睁睁看着大众继续卖出这只低价股,把价格压得甚至更低。有时,投资稍微早了那么一点点,就只能心疼地眼睁睁看着这只股票继续被人们卖掉,价格直线下跌,这种情况并不少见。

让我们把这一关系倒过来看。有着正确投资观点和投资方法的便宜货猎手如果打算卖空股票的话,很可能会卖得为时过早,就是说还没等到股票买入势头减弱,或还没等到买家反应过来转而变为卖家就急忙把股票卖空了。因此,便宜货猎手用惯用方法进行卖空交易可能带来的结果即使不是致命的,至少也是令人失望的。绝大多数时候,在股价下跌的态势中,便宜货猎手会在痛苦的持股者对损失不堪忍受、只能眼看着该股票将遭至惨跌之前及时补仓。让人感到郁闷的是,就算你补了空头仓位,买进了股票,但是面对依然下跌的股价,你也没有什么可值得安慰的。损失毕竟是无法挽回的。

卖空过早,不得不遭受快速而来的重大损失,这是每个卖空者都会面临的一个基本风险。带着这种想法,让我们想象一下约翰在1999年末面对的是怎样一个挑战,他那时正打算在一个股票市场上卖空股票,这个市场是有记录以来变化最快的股市之一。

如果有一个方法能找出引发人们卖出那些股票的原因,并将20世纪股市历史上最大的骗局揭穿就好了。的确有这么一个方法。通过从另外一个角度分析这一现象,约翰发现了隐藏在市场中的一个好方法,并找到了一个可以通过卖空获得利润而不是损失的极为可行的方法。如果说股市泡沫中存在一个心理因素的话,那就是贪婪,这是人类由来已久的一个弱点,这一弱点在股票市场上时常暴露出来。

这足以说明为什么市场上有些买家要急于把赚到的收益变现,然后拿钱走人。这些人都是谁?是那些科技公司的老少高级主管们。那些科技公司天天都在利用首次公开募股(IPO)的方式进入股票市场,而公司这么做时,一般会分给经理们大量公司新股作为报酬。这一点很重要,因为在公司通过股票市场被卖给大众之前,这些人通常是公司的所有者。

在1999年和2000年的首次公开募股市场上,在市场崩盘之前,年轻的高级主管们正通过向大众出售自己公司的股票,大把大把地捞钱。这种方法可以让人在瞬间成为百万富翁(至少在名义上),因为股市对股票的需求欲壑难填。所以,经营那些科技公司的人们受到巨大激励,他们给投资银行家打电话,打算把公司(有时候这些公司仅仅是一个关于公司的构想而已)卖给大众,目的就是要让自己的公司出人头地,继续发展下去。

如果你对首次公开募股市场不熟悉,可能会觉得我们的说法有些苛刻刺耳。让我们暂时离开话题一会儿。在正常情况下,让公司上市是资本市场的一个重要职能,因为这不仅可以转移所有权以维护市场健康,而且通常也是满足人们对公司进行投资的迫切需要的必要条件。寻求资金支持可以有无数理由,但通常还会有一个催化剂,比如扩大经营。作为对大众投资的交换,企业所有者会将一定比例的所有权出让给一部分大众持股者,这些持股者都是在首次公开募股时期或之后购买股票的。当然,在首次公开募股之后,钱只在买家和卖家之间转手,并不流回公司,除非公司决定提供更多股票。

便宜货猎手还可以注意到有关一般首次公开募股很有用的两个情况。第一个是,当人们对股票表现出了绝对意义上的极大热情时,一般情况下,经理们就会向大众提供股票。没有人能预测出股市走高或走低的时间,这一点大部分人都同意,但是同时人们也普遍接受的一点是,首次公开发行的股票突然增加表明了市场正在上涨,因为当经理和投资银行家们让公司上市的时候,总是会尽可能为公司筹集最多的钱。他们的这番努力恰巧与更高的市场价格水平并行不悖,或者说和牛市的后期阶段相一致。第二个情况是,当首次公开募股开始时,人们对股票的热情通常会推动股票报价上涨,并超过股票内在价值,因为人们对股票的需求量大大超过了正常水平。当首次公开发行的股票开始在公开市场自由交易的时候,人们对股票的热情和需求就会逐渐减弱并正常化,因此在首次公开募股开始数月之后,看到股票价格下跌也就不足为奇了。

由于上述原因,约翰很少购买首次公开发行的股票,甚至管理自己的共同基金时也是如此,因为他发现,在那些股票首次发行数月甚至数年之后,他能用更便宜的价格把它们买到手。换句话说,他认为,如果你正在寻找低价股的话,首次公开发行的股票可不是个理想的选择。大多数投资者的一条老经验是,如果你能买到一部分首次公开发行的股票,也许你就不想要了,因为最热门的首次公开发行股都被那些最大的客户包揽了。

在1999年和2000年的首次公开募股市场上,新股发行市场为企业经理们提供了一条途径,帮助他们以大众股本为代价,将自己飞速增长的股本迅速变现——很多情况下,在这一过程中会伴有欺诈行为。约翰意识到,在科技股市场泡沫的参与者当中,那些持股者卖出股票的动机是最大的。那些公司经理们或“内部人士”对自己手中持有的股票(一只疲弱的股票)心中有数,因此迫不及待地要变现,拿钱走人。坦率地说,那些公司的内部人士只要一逮住机会就把自己从新经济中捞得的一文不值的股票卖给大众,并为此扬扬得意。

然而在正常情况下,当首次公开募股开始,有机会在其中买到首次公开发行股的个人开始购买之后,内部人士的活动在一段时期之内会受到市场管理法规的限制。换句话说,那些内部人士必须老老实实地静坐满一般6个月之后,才被允许出售持有股份,这段时期就是通常所说的首次公开募股禁售期。约翰研究了所有即将进入市场的首次公开发行的科技股后发现,这些股票的禁售期期满之日,也就是内部人士开始把自己的私人股份卖入市场之时。他对于内部人士会卖掉自己的股份深信不疑。他还认为,内部人士在卖出股份时一定会制造出一个催化剂,用以向股票销售施加大范围的压力。这一点很有必要,因为在那一时刻,科技股买家和卖家作出决定的依据仅仅是股票价格的每日波动情况。换句话说,如果当日交易者看到股票价格上涨,就会买进一些,也想从中分一杯羹。

与此同时,科技股由于人们的买进每天都在上涨。然而,如果股价开始下跌,那么先前的买家就没有理由再持有股票了,除非价格在此之前曾经上涨过。一旦股价开始下跌,持股者几乎没有理由再紧握股票不放。总而言之,内部人士并不是驱使价格下跌的最主要的力量,但是通过大量出售股票,他们点燃了会引起股票销售连锁反应的导火线,这个连锁反应又会导致科技股的暴跌。

约翰设计了一个策略,要在禁售期终止之前,用大约11天卖空科技股,然后就等待着伴随内部人士获准向大众倾销自己的股份而出现的抛售局面。他集中关注的是那些价值比其首次公开发行价增长了三倍的科技股。他判断,股票价值增长幅度如此之大会进一步促使内部人士迅速变现并卖出自己所持有的股份。总之,他找到了84只满足这一条件的股票,并决定为每一次卖空投入220万美元。

合起来,他总共用自己的1.85亿美元作为赌注,断定科技股会在泡沫的高峰时期直线下跌。2000年3月的第二个星期,科技股真的直线跳水,暴跌不止(见图6–2)。

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图6–2 2000 年1~12 月纳斯达克综合指数价格走势

前面我们曾提到过,在一次谈话中约翰被问及怎样才能识别极度悲观点,他的回答是,当最后一位持股者决定放弃并卖出股票的时候,当所有的卖家都消失,只剩下买家的时候就是极度悲观点。记住这个道理,把它倒过来用在2000年的科技泡沫中,当市场上再也没有买家,卖家就要大行其道的时候,极度悲观点就出现了。这个极度悲观点出现在2000年3月10日,其时纳斯达克指数刚刚创下5132点的历史新高。当纳斯达克指数达到峰值,当天《华尔街日报》上的一篇文章打出了这样一个标题——“保守的投资者们跃跃欲试,科技股并非昙花一现”。这篇文章说已经对保守投资死心塌地的投资者们不料竟在最后一刻跳下了轮船,参加了科技股的俱乐部,最苛刻的便宜货猎手会把这种说法称为“极其理想的结局”。

他在去年夏天一下子脑筋开窍了。这名41岁的项目经理自20世纪80年代中期遭受打击以来,一直在谨小慎微地建立一个保守的股票投资组合,只投资于一些既可靠又保险的蓝筹股,如杜邦、强生以及宝洁。高价科技股或是交易价格是其收益30倍的任何股票,似乎都“令人难以接受”,他回忆说。然后他突然醒悟了。

他看到一家叫红帽子的新成立的软件公司在其首个交易日涨幅就达到3倍,许多其他公司也在以同样的速度增长,红帽子不过只是其中之一。因此他开始在心中进行深刻反思。

“我一直到那时候才意识到人们的思维方式已经发生了改变。”他忽然发现经济模式也已经发生了转变,那些生产尿布、化工品和急救绷带的公司已经不再居于经济发展的中心位置了。

那好吧,去他的吧,就像他儿子的口头禅说的那样。这一盛会他虽然来晚了,但现在他就要进入舞池大展身手了。

“我认为思科、朗讯科技、甲骨文、世界通信以及沃达丰公司的股票是未来值得持有的核心股票。”这位曾经的保守投资者现在如是说,“这就好像是铁路突然出现,使整个国家的面貌为之一变。我给自己孩子举的例子是,一年前,我们连一部手机都没有;现在我们有3部——是4部,算上我那刚刚去上大学的女儿的手机的话。1994年我获得工商管理学硕士的时候还没有电脑,现在我有4台。”

他并未莽撞行事,而是对那些新股票进行了仔细的研究。当秋天过去的时候,他开始采取行动了。利用互联网进行搜索、核对网络聊天室和网络留言板上的信息,这些可都是他在4月份还嗤之以鼻的行为。他开始买进科技股,在他现在高达7位数的投资组合中,这些科技股占了绝大部分。

无数美国最普通的投资者在最近几个月发生了转变,他只是其中之一。很长一段时期以来,这些投资者们对“新范式”的说法不屑一顾,视之为疯话连篇,强烈指责那些购买科技股的投资新手是哗众取宠的投机者,注定会受到应有的惩罚。现在,这些保守的投资者们感到自己愚不可及——而且更糟的是,因为保守而变得更加穷困。他们已经开始买入科技股。这一结构性的变化推动了那些热门科技股的大本营——纳斯达克综合指数自从8月份以来飙升了100%——从11月份的3000点、12月份的4000点,到星期四首次收于5000点以上。与此同时,宝洁、杜邦和伊士曼柯达这些公司股票的大本营——道琼斯工业平均指数显得疲弱无力,标普500指数表现得相对中规中矩。

数月之内,许多人已经改变了对蓝筹股的定义。几代人沿用的投资组合中的那些股票被剔除出局,如可口可乐、菲利普·莫里斯,还有美国电话电报公司等等。新的蓝筹股公司是思科、英特尔,甚至包括一些此前默默无闻的公司,如光缆公司、海弗莱-捷迪讯光电公司等等。

尽管还留有一些旧经济时代的股票,那位项目经理的投资组合自9月1日以来增幅还是超过了40%——虽然不如纯粹的科技股指数增幅那么高,但是与道琼斯工业平均指数自那之后下滑8.5%相比,这个结果要远远好得多。

其他人正打算更进一步。保守的人们,有些甚至已经80高龄了,此刻都正在走进理财顾问的办公室,要求他们的共同基金或投资组合能够一沾正在腾飞的新经济之光。发生这种转变的人越多,随这股潮流而来的利润雪球也就越滚越大。

这篇文章发表于纳斯达克指数创下历史新高的当天。文章暗示,最后一批买家终于进入了市场,剩下的那些顽固分子最后也纷纷认输,投身于这股狂热激流当中。当你用于寻找低价股的方法已经过时,就像将来偶尔也会过时一样,当催促你跳入激流的强烈冲动像水蟒一样紧紧缠住你的时候,你就会感受到文章中描述的那种压力了。通过前面的许多例子我们知道,这种做法是完全错误的。当然,写于纳斯达克指数创下历史新高当天的这篇文章怎么可能少得了对巴菲特和罗伯逊的抨击言论。

他的那套经济理论已经彻底过时了,他的投资组合正在证明这一点。在巴菲特先生的伯克希尔-哈撒韦公司,据公司透露,其最大的上市控股公司的股票中,有5只从最高点下跌了至少15%。吉列公司下跌51%,《华盛顿邮报》下跌19%,可口可乐公司下跌47%,美国运通公司已经损失27%,弗雷德马克公司下跌42%。就连伯克希尔-哈撒韦公司,这个被很多人视为股票市场的完美典范,也下跌了48%。

或者仔细想想对冲基金经理朱利安·罗伯逊吧,长期以来他可一直被看做是华尔街最精明的人。他拿着数百万的高薪替这个国家的某些最富有的投资者理财,但是到现在脑筋还没有开窍。他的老虎基金去年下跌了19%,1月份又下跌了超过6%。他在旧经济中的全美航空公司上下了一个大赌注,目前看来这个赌注是下错了。

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图6–3 Breakaway Solution公司股票价格
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图6–4 网捷网络公司股票价格
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图6–5 Vyyo公司股票价格

一年不到,纳斯达克指数就已经跌落悬崖,较3月份的峰值下挫了51%。正如你所猜到的那样,股指的戏剧化崩溃并没有完全反映出综合指数中那些个股所面临的血腥杀戮。在约翰卖空的科技股中,很多股票的价格较之他卖空时的点位暴跌了95%。提供几个关于这些点位的图示,图6–3至6–5显示了禁售期的终止日期、建仓的成本,以及建仓之后所获利润。

你也许已经注意到,在有些情况下,约翰选择的股票卖空时机,如网捷网络公司股票,恰好与纳斯达克泡沫的最高点相一致;不过有一些并不是这样,如Vyyo公司的股票就是在2000年11月被卖空的。这一点很有启发意义,因为这告诉我们,市场从狂热走向悲观需要一段时间,这段时间至少是数月,更多时候长达数年,就像从悲观走向狂热一样,如果不是数年,至少也要经历数月的时间。

在这个讨论中,我们极为详细地讲述了有关在纳斯达克泡沫最高点卖空股票时的各种情况,但是没有谈具体的操作方法。便宜货猎手们要是打算在未来把价格奇高的证券卖空的话,那么约翰在他自己的卖空交易中运用的方法技巧也许会让他们受益匪浅。

第一条原则是:控制你的损失;第二条是:记住第一条原则。要想控制损失,在卖空股票之后,制定原则并严格遵守不失为明智之举。例如,约翰在卖空了纳斯达克指数股之后,就制定了几条原则用以引导他作出决策。

最重要的原则是:预先设定一个水平线,根据这个水平线就可以决定在何时进行补仓以减少损失。在卖空纳斯达克指数股的例子中,约翰十分警觉,一旦注意到卖空股由于禁售期结束而价格飙涨,就会迅速补进。你也可以选择制定这么一条原则:建立头寸之后,股价上涨达到一定的百分比,就开始补仓。这条价格水平线具有主观性,取决于便宜货猎手所能承受的风险大小。卖空者如果不设定一条价格水平线用以帮助他们减少损失,那么就相当于在玩一个危险的心理游戏。就在你认为股票不可能涨得更高的时候,它就涨得更高了。记住凯恩斯的话:与你有偿付债务能力的时间相比,市场保持非理性状态所持续的时间更长。

同样道理,便宜货猎手应该根据预先设定的水平线选择平仓时机以获取利润。约翰卖空纳斯达克指数股之后,他也制定了几条获利的指导原则。例如,在卖空之后,股票价格暴跌95%的时候,或以长达一年的每股收益为根据,当股票价格跌到市盈率30以下的时候,就选择平仓以获取利润。和让人蒙受损失的原则相比,这些帮助获得利润的原则几乎一样重要,因为它们会让便宜货猎手避免走向极端或变得贪婪。关键是要保持清醒客观的头脑对贪婪加以利用,而不是失去客观判断能力。

不难看出,贪婪是引发2000年纳斯达克指数股彻底崩溃的关键因素之一。2000年仅第一季度,就有价值高达780亿美元的首次公开发行股被买入,而近期由于禁售期解禁而卖出的首次公开发行股的价值则高达1100亿美元。在某种意义上,科技泡沫的破裂是其自身的贪婪以及内部人士企图向大众倾销股票的阴谋这双重原因造成的。

回到我们对扑克牌玩家的讨论。现在很明显,科技股泡沫就是有史以来扑克牌玩家所玩的最虚张声势的骗人把戏。聪明的玩家当时就看穿了这个把戏,但这是个高风险的游戏,从某种程度上说,他们也许认为与坐在桌旁拆穿把戏相比,继续游戏以便再来一局要更为聪明。对有经验的老手来说,这不过是个叫牌迟早的问题而已。先观察玩家的弱点,也就是他们的贪婪,然后在夜晚结束的时候满载而去。

约翰就这样将总共900万美元收入囊中。学学吧,当日交易者们。

20 世纪90 年代以来,美国经济出现了“二战”后罕见的持续性的高速增长。在信息技术领 域的带领下,美国自1991 年4 月份以来,经济增长幅度达到4%,失业率从6%降到了4%,通胀率也在不断下降。如果食品和能源不计在内的话,美国1999 年的消费品通胀率只有1.9%,增幅为34 年来的最小值。这种经济现象就被人们表述为“新经济”。——译者注
“郁金香泡沫” 源自17 世纪荷兰的历史事件,是人类历史上第一次有记载的金融泡沫。——译者注
法国股票市场的价格从1719年5月开始连续上涨了13个月,涨幅超过了20倍,从1720年 5月开始崩溃,连续下跌13个月,跌幅达95%,这就是著名的法国密西西比股市泡沫。—— 译者注
指英国南海公司于1720 年在南美进行的股票投机骗局。—— 译者注
该书由苏格兰人查尔斯· 麦凯著,是最早阐述经济心理学的著作之一,被许多投资者认为是 投资市场群体行为领域的经典著作之一。——译者注
在北美媒体中,有时用“Main Street”来象征日常劳动阶层人民和小企业主的利益,与象征 着企业资本主义利益的“华尔街”(Wall Street)相对。—— 译者注
Vyyo是宽频无线存取系统的全球供应商,其产品为电信服务业者所采用,以传送无线高速的 资料连接与语音给企业与住家用户。—— 译者注